Alchemia finansów - ebook

PODZIĘKOWANIA

Różne osoby czytały manuskrypt tej książki w całości lub częściach na różnych etapach jego powstawania. Jest ich zbyt wiele, bym mógł je tutaj wymienić, wszystkim im jednak dziękuję za pomoc i krytyczne uwagi. W szczególności Byron Wien zrobił więcej niż do niego należało, czytając i komentując tę pracę na trzech różnych etapach jej opracowywania. Specjalne podziękowania niech przyjmie Antonio Foglia, który sporządził wykresy ilustrujące eksperyment w czasie rzeczywistym. Larry Chiarello dostarczył danych liczbowych.

Chcę również podziękować zespołowi, który przyczynił się do osiągnięć Quantum Fund podczas eksperymentu, a stanowili go Bill Ehrman, Gary Gladstein, Tom Larkin, Robert Miller, Steven Okin, Joe Orofino, Stephen Plant, Allan Raphael i Anne Stires.

Wiele osób przeczytało nowe wprowadzenie i przekazało mi swoje liczne pomocne uwagi. Są to przede wszystkim Anders Aslund, Gary Becker, Leon Botstein, Mario Bunge, Charles Calomiris, Flavia Cymbalista, Meghnad Desai, Yehuda Elkana, Jeffrey Frankel, Roman Frydman, John Kay, Allan Meltzer, Bill Newton-Smith, Peter Osnos, Thomas Palley, Edmund Phelps, Adam Posen, Alan Ryan, Robert Skidelsky i Robert Solow. Nie ponoszą oni żadnej odpowiedzialności za moje poglądy, a niektórzy z nich wciąż się z nimi nie zgadzają.SŁOWO WSTĘPNE DO NOWEGO WYDANIA

Kilka lat temu uczestnicy mojego seminarium na temat finansów międzynarodowych zapragnęli się spotkać z „prawdziwym, żywym” spekulantem. George Soros uprzejmie zgodził się spędzić wieczór w Princeton i porozmawiać z grupą powiększoną o pewną liczbę pracowników naukowych uniwersytetu.

Wszyscy zyskaliśmy więcej, niż się spodziewaliśmy. Już na początku George ogłosił, że koncepcja równowagi nie ma żadnego zastosowania do sposobu funkcjonowania rynków finansowych. Myślenie w kategoriach równowagi jest antyproduktywne, szkodzi sukcesowi w dziedzinie transakcji. Inwestorzy giełdowi zarabiają na podążaniu za odkrywanym przez siebie trendem. Rynki reagują na oczekiwania uczestników, których poglądy wpływają na ceny i zwykle same się potwierdzają w toku wewnętrznie wzmacniającego się procesu aż do chwili, gdy jakieś nieprzewidziane zdarzenie wstrząsa oczekiwaniami.

W obecności profesorów słuchających tego w skupionym milczeniu starałem się dzielnie, choć bez większego przekonania, zrobić wszystko, by sformułować standardową argumentację na rzecz wydajności rynków oraz określania cen przez „wartości fundamentalne”. George właściwie nie ustępował. Miał po swojej stronie empiryczny fakt ogromnych fluktuacji kursów rynkowych, które trudno pogodzić z wartościami fundamentalnymi lub jakąkolwiek zrozumiałą koncepcją wydajnych rynków. Mówiąc słowami jego nowego wprowadzenia do _Alchemii finansów_, „sama myśl, że rynki finansowe dążą do równowagi, zdaje się sprzeczna z dowodami”.

Mam wrażenie, że ducha tamtego wieczoru dobrze scharakteryzowało wystąpienie jednego z młodszych profesorów, który wreszcie zebrał się na odwagę, by sprzeciwić się naszemu gościowi. „Proszę pana – powiedział – nie docenia pan pracy ekonomistów akademickich w dziedzinie poznania rynków wymiany. Istnieją interesujące i obiecujące badania z zakresu teorii chaosu”.

No cóż, przyznaję, że nie jestem zbyt obeznany z teorią chaosu. Mam też niekiedy trudności ze śledzeniem subtelności wywodów George’a Sorosa rozwijającego swoją koncepcję zwrotności. Rozumiem jednak dość, by docenić jego wysiłki przeformułowania (i uproszczenia) swoich idei w ciągłym dążeniu do odkrycia nowego paradygmatu funkcjonowania rynku czy wręcz ludzkiego zachowania.

Soros, moim zdaniem, stanowczo podważa standardowy podręcznikowy model wydajnego rynku i racjonalnych oczekiwań, który określa mianem fundamentalizmu rynkowego mogącego prowadzić jedynie do „fałszywych twierdzeń i mylących wyników”.

Nie chodzi o to, że uczestnicy rynku są irracjonalni lub niewydajni w potocznym sensie tych słów. Nie jest też tak, że oczekiwania są nieważne; każdy obeznany z rynkami aktywów wie, że to właśnie oczekiwania wpływają na ceny. Soros wykracza jednak poza te spostrzeżenia, by podkreślić, że oczekiwania nie mogą doprowadzać i nie doprowadzają do stabilnej równowagi właśnie dlatego, iż myśli, a zatem i działania uczestników rynku wpływają na jego funkcjonowanie, rynek zaś z kolei oddziałuje na „wartości fundamentalne” i kształtuje nowe oczekiwania w ciągłym procesie zwrotnym. Mówiąc ogólniej: jako że Soros powraca do filozofii, swojej pierwszej miłości, w procesie zwrotnym widzi nieodłączną część ludzkiej egzystencji: „myślenie jest częścią rzeczywistości, o której ludzie muszą myśleć”.

George Soros dał się poznać jako spekulant odnoszący olbrzymie sukcesy, który był dość mądry, by w odpowiednim momencie wycofać się z gry, gdy wciąż jeszcze wyraźnie w niej prowadził. Dziś wielką część swoich ogromnych zysków poświęca na zachęcanie krajów o wschodzących gospodarkach i znajdujących się w okresach przejściowych, by budowały „otwarte społeczeństwa”, otwarte nie tylko w sensie wolności handlu, ale – co ważniejsze – tolerancyjne wobec nowych idei oraz rozmaitych modeli myślenia i zachowania.

Jednocześnie zaś Soros pisze z wnikliwością i pasją o napięciach i destabilizacji towarzyszących globalizacji rynków finansowych, a w niemałej części przez nią wywoływanych. Wciąż na nowo formułuje uwagę przypominającą dziewiętnastowieczne powiedzenie Waltera Bagehota, że pieniądz nie może sam sobą zarządzać. Zdaniem Sorosa „przekonanie, że rynki finansowe zmierzają do równowagi i że tylko ingerencja rządu uniemożliwia im zapewnienie najlepszej alokacji zasobów , jest zarazem fałszywe i mylące”. To właśnie przez tę krytykę jego intelektualne wysiłki znajdują zastosowanie w dziedzinie polityki i praktyki świata finansów międzynarodowych.

George osobiście pracował, wspierając się wnikliwą obserwacją i intelektualną analizą, nad budową struktury praktycznej i szeroko popieranej reformy mającej zapewnić lepsze perspektywy wzrostu i stabilności w świecie wschodzących gospodarek. Było to celem innych jego książek i artykułów. Nie ma wątpliwości, że będzie podejmował dalsze starania w tym kierunku.

Jedno wydaje mi się dziś pewne: Soros ze swojej szczególnej perspektywy rozjaśnił głęboko zakorzenione problemy finansów międzynarodowych, którym poświęcano zbyt mało uwagi w świecie zarówno nauki, jak i polityki. Programom lekceważącym systemowe konsekwencje jego spostrzeżeń nie uda się, moim zdaniem, wykorzystać pełnego potencjału, jaki finanse czasu globalizacji mają do zaoferowania na równi gospodarkom rozwiniętym i wschodzącym.

_Alchemia finansów_ w swojej pierwotnej wersji, a nawet w „zwięzłym” i „zaktualizowanym” nowym wprowadzeniu nie jest żadną miarą lekturą łatwą i lekką. Czytelnik znajdzie w niej jednak właśnie to: uczciwą walkę niezależnego i dociekliwego umysłu, zmierzającą do przełamania starej i spowszedniałej ortodoksji nowymi i wnikliwymi spostrzeżeniami na temat funkcjonowania rynków – i zachowań ludzkich. Niemal każda strona nieoczekiwanie nagrodzi czytelnika akapitem, zdaniem czy zwrotem, które odświeżą jego intuicję i rzucą wyzwanie jego sposobowi myślenia. Pozostaje tylko pytanie, co George – lub ktokolwiek z nas – może zrobić, by stworzyć nowe teorie i nowe programy polityczne lepiej dostosowane do opisywanej przez niego rzeczywistości.

Paul A. VolckerSŁOWO WSTĘPNE DO PIERWSZEGO WYDANIA

Jeden do czterystu siedemdziesięciu trzech milionów. Takie były szanse George’a Sorosa na uzyskanie wyników inwestycyjnych, jakie rzeczywiście osiągnął w latach 1968–1993 w roli menedżera Quantum Fund. Jego rezultaty inwestycyjne są najlepszym w historii, niezbitym argumentem przeciw hipotezie błądzenia przypadkowego!

Dla dopiero początkującego inwestora, którym byłem w drugiej połowie szalonych lat siedemdziesiątych i osiemdziesiątych dwudziestego wieku, _Alchemia finansów_ była książką w pewnym sensie rewolucyjną. Pamiętajmy, że był to okres, gdy w świecie inwestycji modne stały się podążanie za trendem i indeksacja. Były to czasy, gdy analiza techniczna (badanie zmian cen jako narzędzie prognozowania) znalazła się w zenicie. Inwestorzy mojego pokolenia uzbrajali się w wykresy i komputerowo generowane schematy prognozujące kierunek przyszłych zmian cen. Dzień po dniu zasiadaliśmy przed ekranami komputerów, hipnotyzowani migającymi światełkami i wciąż zmieniającymi się liczbami w ogłuszającej kakofonii nadmiaru informacji. Intelektualne ramy pojmowania biegu zdarzeń społecznych, politycznych i ekonomicznych były – być może z wyjątkiem teorii fal Elliotta – wyraźnie zapomniane, jakby wystarczało dbać tylko o to, by uczestniczyć we wciąż przyśpieszającym procesie.

_Alchemia finansów_ stała się dla mnie błyskiem światła w ciemności. Pozwoliła mi zrobić olbrzymi krok naprzód dzięki krokowi wstecz umożliwiającemu wyjaśnienie zdarzeń, które wydawały się bardzo złożone i przytłaczające. W epoce, w której tak wielkie pieniądze robiono na operacjach wręcz niepowtarzalnych – od drenażu rynku srebra przez braci Huntów w roku 1979, po przejęcie RJR Nabisco przez KKR w roku 1989 – przedstawiona przez Sorosa teoria zwrotności stanowi pierwszą nowoczesną, nietechniczną próbę opisania i prognozowania dynamicznej współzależności pomiędzy uczestnikami procesu rynkowego. Na tym polega geniusz tej książki. Opisuje dynamikę ścieżki pomiędzy punktami skrajnej wyceny a równowagą rynku. Jest to szczególnie ważne dla przeciętnego inwestora. Ile razy zajmowaliśmy właściwą długą pozycję w pobliżu dna lub krótką w pobliżu szczytu dużej zmiany na rynku? Lecz nasza zdolność wytrwania na tych pozycjach była słaba (podobnie jak nasz zysk) z powodu niezrozumienia ścieżki wielkich zmian cen. Soros daje nam zasadniczo ważny wgląd w przebieg tej ścieżki, a tym samym wzmacnia nasze zaufanie do decyzji inwestycyjnych. Od tego zaś w siedemdziesięciu procentach zależy sukces każdej udanej kampanii inwestycyjnej.

Kiedy wkraczam w nieuchronne pasmo strat, co się zdarza każdemu inwestorowi, sięgam po _Alchemię_ i na nowo przyglądam się kampaniom Sorosa. Sposoby, jakimi stawiał czoło przeciwnościom, studiuje się jak znakomity podręcznik zrywania łańcucha błędnych decyzji, który od czasu do czasu krępuje każdego inwestora. Wygrywanie jest zaraźliwe. Książka ta jest zaś pełna przykładów decyzji inwestycyjnych, którym wszyscy chcieliby dorównać. Co ważne, intelekt Sorosa daje mu siłę i zaufanie do własnych przekonań, a to pozwala mu trzymać się tego, w co wierzy, nawet w okresach próby. _Alchemia_ jest w tym sensie – obok _Wspomnień gracza giełdowego_ Edwina Lefèvre’a – ponadczasowym, pouczającym przewodnikiem po rynku. A skoro tak, to Soros powinien się mieć na baczności! W filmie o drugiej wojnie światowej zatytułowanym _Patton_ najbardziej lubię scenę, w której amerykański generał George S. Patton, poświęciwszy właśnie całe tygodnie na studiowanie pism swojego niemieckiego przeciwnika, feldmarszałka Erwina Rommla, miażdży go w wielkiej bitwie pancernej w Tunezji. Patton, spoglądając na pole bitwy ze swojego punktu dowodzenia, czuje już zwycięstwo i warczy: „Rommel, ty wspaniały draniu! Przeczytałem twoją _książkę_!”. Wymowne.

_Alchemia_ to również znakomita historia ekonomiczna i polityczna ostatnich czasów. Soros z sześcioletnim wyprzedzeniem przedstawił plan rozwiązania problemu fiaska amerykańskich towarzystw oszczędnościowo-pożyczkowych (rozdz. 7), a z dwuletnim – przewidział krach na rynku akcji roku 1987 (s. 275), jawiąc się jako wielki współczesny wizjoner rynku.

Historia zapewne zapamięta George’a Sorosa jako spekulanta, który w roku 1992 zaatakował Bank Anglii (i uwolnił Brytyjczyków od recesji). Jego miliardowy wynik jest po prostu zbyt fascynujący, by skrybowie mogli przeoczyć tę opowieść. Sam Soros chciałby zapewne, by zachowano go w pamięci jako wielkiego ekonomistę czy wręcz naukowca. Ja jednak zapamiętam go za coś jeszcze ważniejszego, za co nie cieszy się należnym uznaniem. To ktoś, kto szczerze troszczy się o warunki życia ludzi i stara się je poprawić. Jego niezliczone monumentalne przedsięwzięcia filantropijne stawiają go w rzędzie największych dobroczyńców w historii. Nawet dziś, w wieku 62 lat, rozwija działalność swoich sześciu fundacji z energią i etyką pracy młodzika wspinającego się po drabinie finansów, w dążeniu do swoich szczytnych celów pracuje na całym świecie po osiemnaście godzin dziennie. Nie tylko podpisuje czeki, co może zrobić każdy bogacz, ale też jest zaangażowanym pracoholikiem, rzeczywiście wpływającym na jakość życia ludzi, którzy mieli mniej szczęścia niż on. I to właśnie świadczy o jego wielkości.

Paul Tudor Jones IINOWA PRZEDMOWA

Wiele wydarzeń minionych paru lat sprawiło, że wyłożona w tej książce teoria zwrotności stała się bardziej użyteczna i szerzej akceptowana. Na rynkach finansowych panował zamęt. Zerwanie ze sztywnym kursem walutowym w Tajlandii w roku 1997 wywołało kryzys finansowy przetaczający się przez kolejne kraje niczym niszczycielska stalowa kula. Niewypłacalność Rosji w sierpniu 1998 roku zagroziła Long Term Capital Management, funduszowi hedgingowemu opierającemu się na hipotezie wydajnego rynku, i tylko podjęta w porę interwencja nowojorskiego Banku Rezerw Federalnych zapobiegła krachowi. Następnie upowszechnienie się internetu i innych innowacji w dziedzinie technologii informacyjnej wywołało sekwencję hossy-bessy niesamowicie przypominającą analizowany w tej książce boom konglomeratów. Zjawisk tych nie da się uzgodnić z teorią racjonalnych oczekiwań i hipotezą wydajnych rynków. Niektórzy ekonomiści uniwersyteccy dostrzegli niepowodzenie dominującego paradygmatu i zaczęli stosować metody bardziej realistyczne. Koncepcja równowagi wielopunktowej zaczyna akceptować zjawisko zwrotności, chociaż nie podchodzi do niego we właściwy sposób. Zatem teoria zwrotności nie powinna dziś być równie obca umysłom ekonomistów akademickich, jak była w czasach, gdy ukazało się pierwsze wydanie tej książki.

A jednak teoria zwrotności zaskakująco rzadko wdzierała się na teren dyskursu publicznego. Wciąż dominuje pogląd, że pozostawienie rynków finansowych samym sobie zapewni optymalną alokację zasobów. Fundamentalizm rynkowy stał się dziś wręcz bardziej wpływowy, niż był piętnaście lat temu.

Muszę niewątpliwie wziąć na siebie odpowiedzialność za to, że nie udało mi się skutecznie przedstawić swoich idei. Wydaje się, że nie odnotowano zasadniczej tezy, w myśl której subiektywne opinie dominujące na rynkach finansowych mogą wpływać na tak zwane wartości fundamentalne, mające znajdować odzwierciedlenie w cenach rynkowych. Poczuwam się do obowiązku podjęcia ponownej próby wyjaśnienia swojego poglądu na świat. W ciągu minionych piętnastu lat mój sposób myślenia również podlegał ewolucji, toteż powinienem dziś lepiej przedstawić swoje stanowisko.

Napisałem zatem zwięzłe nowe wprowadzenie, które zastępuje w książce zarówno wprowadzenie, jak i rozdział pierwszy pierwotnego wydania. Resztę tekstu pozostawiłem bez żadnych zmian. Po piętnastu latach warto być może poddać go próbie czasu. Uważam, że całkiem nieźle zdaje on ten egzamin.

Nowe wprowadzenie jest dość treściwe, jednak nie udało się temu zaradzić, ponieważ obejmuje wysoce abstrakcyjne idee filozoficzne. Wyznaczam sobie bardzo ambitny cel: zamierzam położyć podwaliny pod nowy paradygmat mający zastosowanie nie tylko do rynków finansowych, ale także do wszystkich zjawisk społecznych.

Moje uwagi można zaliczyć do czterech głównych kategorii. Po pierwsze, staram się przedstawić krytykę dominujących teorii równowagi pełniej i dobitniej niż dawniej oraz sformułować argumentację na rzecz zmiany paradygmatu. Po drugie, badam w tym kontekście słabości swoich pierwotnych argumentów. Po trzecie, kładę podwaliny pod nowy paradygmat oparty na uznaniu faktu, że nasze zrozumienie nigdy nie odpowiada rzeczywistości, a rozbieżność pomiędzy nimi – różna w zależności od osób i sytuacji – stanowi ważny, lecz nie decydujący czynnik kształtujący przebieg zdarzeń. Konsekwencje tego paradygmatu sięgają daleko poza rynki finansowe. Po czwarte wreszcie, przeprowadzam dalsze badania nad alchemią – w odróżnieniu od nauki – finansów. W książce przedstawiłem eksperyment w czasie rzeczywistym, szczegółowo opisując swoje decyzje inwestycyjne w pewnym okresie, nie zagłębiałem się jednak w sam proces decyzyjny; tym razem spróbuję ujawnić „tajemnicę mojego sukcesu”.

George Soros